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（报告出品方/作者：国泰君安，訾猛）
1.公司简介：地产医药双轮驱动，化妆品引领增长
1.1.业务：地产转型大健康，化妆品业务成长性突出
公司从房地产起步，逐步实现生态健康和生物医药双轮驱动发展。公司鲁商置业于年借壳ST万杰上市后发力大健康产业转型，年涉足健康养老产业；年，公司通过收购福瑞达医药集团，布局化妆品、医药以及原料业务；年公司更名为鲁商发展，收购透明质酸原料商焦点生物60.11%股权，进一步完善公司健康产业链；年实现福瑞达生物工程%控股。目前公司形成以地产为主的生态健康和以化妆品、医药为主的生物医药两大业务板块。
生物医药板块：1）化妆品：业务主体为福瑞达医药集团子公司福瑞达生物，福瑞达以药企基因在产品研发和品牌背书两端赋能化妆品，旗下形成瑷尔博士、颐莲、善颜、伊帕尔汗、UMT等多品牌矩阵，H1公司化妆品收入6.2亿，同比+%，成长性突出，收入占比提升至15%。
2）原料及添加剂：业务主体为焦点福瑞达及福瑞达医药集团旗下福瑞达生物科技。焦点福瑞达为全球第二大透明质酸原料商，目前HA产能吨/年；福瑞达生物科技主要开展生物、食品防腐剂和化妆品功效原料的生产和销售。H1公司原料及添加剂收入1.2亿，同比+32%。
3）医药：业务涵盖中药及化药制剂(明仁福瑞达)及药品销售环节(福瑞达医药事业部)，另参股研发生产眼科、骨科生物药品的博士伦福瑞达，H1公司药品收入2.7亿，同比+45%。
生态健康板块：1）房地产开发：业务主要归属于子公司鲁商置业，H1公司房地产收入27.1亿，同比-3%，收入占比67%但持续走低。
2）物业服务：板块交付于子公司鲁商生活服务有限公司（拟于港股上市），收入主要来自物业管理服务、非业主增值服务以及社区增值服务三条业务线，21H1物业管理业务收入1.8亿，同比+17%稳健增长。
3）酒店：21H1业务收入0.4亿，占比较低。
1.2.治理：股权结构稳定，股权激励绑定人才
国企控股、股权结构稳定。公司大股东鲁商集团为山东省国企，持股比例高达52%，股权结构稳定。鲁商集团现高度聚焦零售产业和健康产业两大主业，拥有4所高校、6个国家级研发平台、5个院士工作站、下属企业家（旗下银座集团位列全国零售百强20位），年营收亿元。母公司在科研合作、零售渠道等方面具备良好的产业协同资源，为公司产业发展提供支持。
核心管理层经验丰富，股权激励、员工战略配售绑定核心高管及化妆品业务人才。公司总经理贾庆文医药背景出身，曾任福瑞达医药集团总经理，彰显公司对于健康美业和医药业务的重视。年公司实施股权激励计划，业绩考核期至年（、已圆满完成业绩目标），绑定公司董事、高管及核心骨干共人。此外公司公告，化妆品业务主体、全资子公司福瑞达生物拟增资引入战略投资者，员工可按引进战略投资者的价格协议认购不高于0.68%，进一步绑定化妆品业务核心人才。
1.3.财务：转型拉动收入及盈利能力双升，业绩增长明显
化妆品及药品业务拉动业绩快速增长。年Q1-3，公司实现营业收入63.49亿元，同比减少9.75%，主因房地产业务拖累；实现归母净利润5.03亿元，同比增长21.90%，主要因化妆品及药品业务拉动。公司加大化妆品线上渠道推广，期内化妆品营收同比+.58%；疫情缓解后，加强开发医疗终端等方式拓展药品销售渠道，药品营收同比+22.14%。
产业转型推动公司毛利率、净利率显著提升。年进*医药和化妆品行业后毛利率开始攀升，年Q1-3毛利率达32.10%，带动公司净利率提升至7.82%。生物医药板块占比走高对毛利率拉升作用明显，年Q1-3化妆品、药品、原料业务毛利率分别为63.21%、58.32%、40%，显著高于原有地产业务。（报告来源：未来智库）
2.化妆品：功能护肤红利+集团赋能，成长空间广阔
集团背书，借力功能护肤赛道及线上化红利，化妆品业务爆发式增长。H1公司化妆品营收6.22亿，同比+%，净利润约0.75亿（参照福瑞达生物数据），同比+%，依托线上渠道快速爆发，21H1化妆品线上收入占比达92%。H1化妆品毛利率63%，同比+6pct，因产品及品牌结构优化，毛利率提升带动同比+2pct净利率至12%。
2.1.核心优势：福瑞达品牌背书、研发赋能，多品牌储备
化妆品品牌依托福瑞达医药集团，由福瑞达实现研发赋能，进而形成品牌背书。福瑞达医药集团是透明质酸研发和应用技术的领跑者，据公司
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